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美(mei)聯儲面(mian)臨牛市續命兩難困境
時(shi)間:2020-02-22 01:54 來源:第一財經 作者:未知 點擊: 次
【美(mei)國(guo)企業(ye)盈利下lu)迪災美(mei)聯儲面(mian)臨牛市續命兩難困境】今年(nian)美(mei)股走勢(shi)雖然一波(bo)三折,但隨著(zhou)上半年(nian)的交(jiao)易(yi)結(jie)束(shu),標(biao)普500指數仍然創下了歷史新高達到(dao)2942點,比年(nian)初上漲了17%,成(cheng)為自(zi)從標(biao)普500指數制定以來第10大最佳上半年(nian)表現。從市場板塊走向來看,最近美(mei)股上漲的推動力主要來自(zi)于風險較低的傳統(tong)板塊,包括公共(gong)事業(ye),傳統(tong)消(xiao)費(fei)和tou)康夭chan)等,預示(shi)投資shi)饗蚪餃 Jshou)。事實上,在過(guo)去(qu)的兩年(nian)里(li),標(biao)普500指數也bu)駒諼揮300點到(dao)2900點之間的區域震(zhen)蕩上行,上半年(nian)牛市的表現在很大程度上是(shi)基于去(qu)年(nian)四季度的調整走勢(shi)。

  今年(nian)美(mei)股走勢(shi)雖然一波(bo)三折,但隨著(zhou)上半年(nian)的交(jiao)易(yi)結(jie)束(shu),標(biao)普500指數仍然創下了歷史新高達到(dao)2942點,比年(nian)初上漲了17%,成(cheng)為自(zi)從標(biao)普500指數制定以來第10大最佳上半年(nian)表現。從市場板塊走向來看,最近美(mei)股上漲的推動力主要來自(zi)于風險較低的傳統(tong)板塊,包括公共(gong)事業(ye),傳統(tong)消(xiao)費(fei)和tou)康夭chan)等,預示(shi)投資shi)饗蚪餃 Jshou)。事實上,在過(guo)去(qu)的兩年(nian)里(li),標(biao)普500指數也bu)駒諼揮300點到(dao)2900點之間的區域震(zhen)蕩上行,上半年(nian)牛市的表現在很大程度上是(shi)基于去(qu)年(nian)四季度的調整走勢(shi)。
 
  圖一︰過(guo)去(qu)兩年(nian)標(biao)普500指數的震(zhen)蕩區域
 
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  美(mei)國(guo)宏觀經濟(ji)的表現表面(mian)上依(yi)然強勁。本輪經濟(ji)mei)┬糯009年(nian)六月開始已經進入第11個年(nian)頭(tou),持續時(shi)間達到(dao)創紀錄的121個月,超過(guo)1991年(nian)至(zhi)2001年(nian)期間創下的連續120個月持續擴張的歷史記錄。雖然目前美(mei)國(guo)就業(ye)市場仍然健康,3.6%的低失業(ye)率是(shi)49年(nian)以來的新低,但是(shi)此輪經濟(ji)mei)┬諾那慷熱詞shi)近代(dai)經濟(ji)史上最弱的。以國(guo)民生產(chan)總值GDP計算,自(zi)從2009年(nian)以來,美(mei)國(guo)GDP的增(zeng)長速度平均只有2.3%,而且此輪經濟(ji)mei)┬胖芷謚忻mei)有任何(he)一年(nian)的GDP年(nian)增(zeng)長率能(neng)夠達到(dao)3%的標(biao)準。
 
  圖二︰二戰以來持續時(shi)間最長但強度最弱的經濟(ji)mei)┬胖芷/div>
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  從股市的基本面(mian)分析,當(dang)前美(mei)股投資人並(bing)沒(mei)有太多(duo)值得mei)止鄣睦磧傘<桃患徑缺biao)普500指數公司的平均盈利下lu).4%以後,在今年(nian)第二季度,標(biao)普500指數公司的平均盈利再一次下lu)盜.5%,成(cheng)為繼2016年(nian)以來第一次連續兩個季度盈利下lu)怠K淙話顏庋撓 ?送耆quan)歸結(jie)于美(mei)國(guo)和全(quan)球各(ge)國(guo)的貿(mao)易(yi)爭端似乎過(guo)于簡單,但貿(mao)易(yi)爭端對美(mei)國(guo)企業(ye)盈利能(neng)力的影響的確(que)不(bu)可忽視(shi)。根據第二季度的報(bao)表統(tong)計,標(biao)普500指數公司對未來營收的平均成(cheng)sha)??諶勻桓嘰.0%;不(bu)過(guo)仔細(xi)研究可以發現,如果一家企業(ye)50%的銷(xiao)售市場來自(zi)于美(mei)國(guo)國(guo)內,那麼其平均營收成(cheng)sha)??詬嘰.0%,反過(guo)來,如果一家企業(ye)50%的銷(xiao)售額來自(zi)于美(mei)國(guo)以外的國(guo)家和地區,那麼這家企業(ye)的平均營收成(cheng)sha)??謔shi)-1.2%!再進一步分析企業(ye)的盈利能(neng)力可以發現主要銷(xiao)售市場在美(mei)國(guo)國(guo)內的企業(ye)平均預計盈利增(zeng)長為1.4%,而如果50%以上的銷(xiao)售市場來自(zi)于美(mei)國(guo)以外的國(guo)家和地區,那麼平均預期盈利下lu)蹈嘰.3%!
 
  那麼就事論事地分析,究竟標(biao)普500指數公司里(li)面(mian)的哪些板塊的銷(xiao)售市場主要來自(zi)于美(mei)國(guo)以外的國(guo)家和地區呢?高科(ke)技企業(ye)集(ji)中的信息技術(shu)板塊就是(shi)答案,而也正是(shi)這些高科(ke)技企業(ye)的盈利下跌拖累了標(biao)普500指數公司二季度盈利的整體表現。整體而言,標(biao)普500指數中的信息技術(shu)板塊在所有11個板塊中盈利全(quan)球化程度最高,但也因(yin)此成(cheng)為二季度盈利下跌幅(fu)度最大的板塊。
 
  在全(quan)部標(biao)普500指數公司里(li)面(mian),共(gong)有87家企業(ye)在二季度下調了未來每股收益預期,相(xiang)比之下,上調未來每股收益預期的企業(ye)只有25家。與此同時(shi),目前標(biao)普500指數的平均股價已經達到(dao)市盈率16.5,與過(guo)去(qu)五年(nian)的均值基本持平但略(lue)yuan)哂詮guo)去(qu)10年(nian)的市盈率shi)4.8。對于下半年(nian)的企業(ye)盈利,大多(duo)數分析師預計在三季度標(biao)普500指數企業(ye)的平均盈利會略(lue)有下跌(-0.3%)但在四季度應該mei)崠 dao)個位數的盈利增(zeng)長。如果在三季度確(que)如所料繼續下跌,那麼這將成(cheng)為在2015年(nian)以來第一次連續三個季度企業(ye)盈利衰退。不(bu)過(guo),對于股市來說(shuo),這樣的盈利衰退卻會加(jia)強美(mei)聯儲降息的決心。一般來說(shuo),除非企業(ye)盈利出現斷崖下跌,牛市的投資人在討厭低tong)沙(sha)?耐 shi)卻更喜bu)兜屠實幕肪場4永肥堇純矗 笠ye)盈利低tong)沙(sha)?蛘咚?宋幢bi)就直接導致經濟(ji)衰退或者牛市終結(jie),事實上,當(dang)企業(ye)平均盈利成(cheng)sha)?湓10%到(dao)0%之間,股市的表現仍然相(xiang)當(dang)不(bu)錯。
 
  圖三︰標(biao)普500指數公司的盈利增(zeng)長和股價之間的關系
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  不(bu)過(guo)這樣的企業(ye)盈利情(qing)況和市場表現卻讓美(mei)聯儲的決策面(mian)臨兩難困境。在6月19日的聯儲會議上,美(mei)聯儲決定保持利率不(bu)變(bian)但清楚地表明(ming)如果貿(mao)易(yi)爭端加(jia)劇導致經濟(ji)前景不(bu)確(que)定性(xing)增(zeng)加(jia),美(mei)聯儲會在未來幾(ji)個月之內降息。鮑(bao)威爾主席(xi)在上月的會議上明(ming)確(que)表態“美(mei)國(guo)經濟(ji)的下行風險最近有所增(zeng)加(jia),這加(jia)強了政策制定者們降低利率的理由。” 美(mei)聯儲這樣的積(ji)極主動的態度的確(que)不(bu)為多(duo)見。過(guo)去(qu)美(mei)聯儲大多(duo)會等到(dao)經濟(ji)走勢(shi)出現清晰(xi)的下行趨勢(shi)才會行動,雖然這樣的做法通(tong)常都(du)為時(shi)已晚。這一次顯然美(mei)聯儲希望在經濟(ji)衰退shuo)拿miao)頭(tou)出現之前就能(neng)夠積(ji)極行動。問題來了,市場對美(mei)聯儲的降息預期已經形成(cheng)。根據芝商所的統(tong)計,市場目前已經認為在2020年(nian)4月之前有75%的概率美(mei)聯儲會降息75個基點,50%的概率美(mei)聯儲會降息高達100個基點。更重要的是(shi),市場已經認為美(mei)聯儲在七(qi)月的會議上100%會決定降息,92%的概率會降息25個基點而8%的概率會降息50個基點。如果這樣的降息預期值落空,市場的表現可想而知,而這幾(ji)天已經有美(mei)聯儲官(guan)員(yuan)公開表示(shi)沒(mei)有必(bi)要降息50個基點。
 
  圖四︰芝商所對明(ming)年(nian)二季度的利率走勢(shi)判斷
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  美(mei)聯儲的利率政策影響著(zhou)美(mei)債(zhai)的收益。目前10年(nian)期和3年(nian)期美(mei)債(zhai)收益繼續倒掛(gua),這樣的情(qing)況通(tong)常顯示(shi)經濟(ji)mei)┬帕俳采  ji)衰退即(ji)將來臨。然而,我們也有理由相(xiang)信這樣的倒掛(gua)完全(quan)來自(zi)于市場對美(mei)聯儲降息的預期。即(ji)使gong)豢殺 猓  ji)衰退也總是(shi)在美(mei)聯儲真正降息之後發生,與此同時(shi),美(mei)債(zhai)收益也將不(bu)再倒掛(gua)。
 
  圖五︰美(mei)債(zhai)倒掛(gua)和經濟(ji)衰退shuo)墓叵/div>
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  展望下半年(nian)走勢(shi),歷史數據顯示(shi)美(mei)股上半年(nian)的強勁表現未必(bi)能(neng)夠持續到(dao)下半年(nian),上半年(nian)股市上漲超過(guo)17%以後,下半年(nian)的平均回報(bao)是(shi)0.5%,中位數是(shi)-3.4%,而且只有1/3的機會能(neng)夠在下半年(nian)繼續上漲。
 
  圖六︰歷史上標(biao)普500指數表現強勁的上半年(nian)
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  一般來說(shuo),美(mei)國(guo)經濟(ji)衰退shuo)姆縵綻叢次尥?躋韻氯鄭河捎諭tong)脹導致過(guo)于緊(jin)縮的貨(huo)幣或者財政政策;大規模的金融危機,類(lei)似于2008年(nian)的信貸危機或者2000年(nian)的高科(ke)技泡沫(mo)危機;外部因(yin)素(su)導致能(neng)源尤(you)其是(shi)油價的急劇上漲。不(bu)過(guo),很多(duo)經濟(ji)學家現在都(du)近乎偏執地認為,本輪經濟(ji)mei)┬諾淖畬蠓縵詹bu)是(shi)這些因(yin)素(su),而恰恰是(shi)特朗shi)照 諉mao)易(yi)爭端上的頑(wan)固立場,很可能(neng)導致美(mei)國(guo)國(guo)內和全(quan)球經濟(ji)的失衡。以目前的貿(mao)易(yi)局勢(shi)來看,美(mei)國(guo)經濟(ji)似乎不(bu)得不(bu)繼續承受一系列磋商談判帶(dai)來的不(bu)確(que)定性(xing)。這樣的不(bu)確(que)定性(xing)在帶(dai)來經濟(ji)失衡風險的同時(shi),對就業(ye)市場的影響卻相(xiang)當(dang)有趣。一般隨著(zhou)美(mei)國(guo)就業(ye)市場的繁榮和tong) 偷氖?ye)率,工資漲幅(fu)也bu)崴嬤 噬sheng)到(dao)4%的年(nian)增(zeng)長率,從而不(bu)斷增(zeng)加(jia)通(tong)脹的風險;但此輪經濟(ji)mei)┬胖芷謚校 ?收欠fu)一直徘徊在3%的年(nian)增(zeng)長率,唯一達到(dao)4%的年(nian)增(zeng)長率是(shi)去(qu)年(nian)12月聖誕季,這樣的情(qing)況很可能(neng)來自(zi)于雇主出于全(quan)球貿(mao)易(yi)爭端帶(dai)來的不(bu)確(que)定性(xing)從而謹(jin)慎(shen)擴張。工資漲幅(fu)維持在低水平反過(guo)來降低了通(tong)脹tou)縵眨 佣chun)使美(mei)聯儲將利率長期維持在較低的水平。
 
  圖七(qi)︰就業(ye)市場和工資漲幅(fu)的關系
(作者系紐約(yue)美(mei)提斯(METIS)資產(chan)管理公司創始人兼首席(xi)投資官(guan))
  同樣道理,投資人也不(bu)得不(bu)根據美(mei)聯儲的利率走向調整投資方向。由于股市目前並(bing)沒(mei)有任何(he)顯著的過(guo)度que)比倬跋螅 mei)股的投資人仍然強烈期望美(mei)聯儲能(neng)夠在七(qi)月的會議上決定降息從而為市場提供更加(jia)充分的流(liu)動性(xing),從這個意義上來看,美(mei)聯儲七(qi)月的會議將在很大程度上決定本輪經濟(ji)mei)┬攀shi)否臨近尾聲。而與此同時(shi),美(mei)聯儲卻在綜合考量就業(ye)市場,通(tong)脹水平這些經濟(ji)指標(biao)的同時(shi),不(bu)得不(bu)同時(shi)衡量美(mei)國(guo)政府對貿(mao)易(yi)爭端采取(qu)的政策以yue)壩脛 xiang)關的直接和間接後果,並(bing)且yi)酆險廡┬yin)素(su)以後制定利率政策。如果市場的預期落空,那麼美(mei)股牛市的前景堪憂;即(ji)使市場如願(yuan)以償,如果貿(mao)易(yi)爭端長期持續,美(mei)國(guo)企業(ye)的盈利水平將會進一步受到(dao)影響,美(mei)股牛市的基本面(mian)將會更加(jia)脆弱。
 
  圖八最長的牛市


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